El mercado reaccionó a la baja ante el plan del presidente Javier Milei para estabilizar la economía en su “fase 2″ en el plano cambiario, los bonos y las acciones en Wall Street.

El viernes pasado, el ministro de Economía, Luis Caputo, y el presidente del Banco Central, Santiago Bausili, anunciaron que el programa de estabilización económica puesto en marcha en diciembre pasado por Milei entraba en su segunda fase, con foco en el saneamiento definitivo del balance del BCRA, tras haber logrado en la primera fase recuperar el equilibrio fiscal mediante un fuerte ajuste de “shock”.

En Wall Street, las acciones y ADR de compañías argentinas que son negociadas en dólares retroceden hasta 7%, encabezadas por los papeles bancarios. Los bonos en dólares pierden más de 1% y el riesgo país argentino volvió a superar los 1.500 puntos básicos, un máximo desde el 11 de junio. También escalan en torno al 2% los dólares alternativos, con precios récord en todas sus cotizaciones y una brecha cambiaria por encima del 50 por ciento.

¿Qué es lo que evalúa el mercado?

1) Indefinición sobre el “cepo”. Tras la aprobación de la Ley Bases y el paquete fiscal, se esperaban definiciones en este sentido. Sólo hubo declaraciones generalizadas, pero sin precisiones, lo que acrecentó las dudas de los operadores en el corto plazo.

2) Más deuda del Tesoro. Al migrar la deuda acumulada en pasivos remunerados del BCRA al Tesoro, será imprescindible profundizar el sendero de superávit fiscal para honrar lo vencimientos. Un ajuste fiscal tan profundo en un período de recesión económica y pobreza superior al 50% anticipa resultados poco auspiciosos para los balances de las empresas, cuyos beneficios están atados al ciclo económico. También bajan los precios de los bonos en dólares y, por ende, sube el riesgo país, pues al aumentar los pasivos del Gobierno, se avizora un mayor esfuerzo para cubrir los vencimientos.

3) ¿Por qué caen las acciones bancarias? Los papeles bancarios son los que sufren mayor impacto. Las bajas alcanzan hasta el 7%, encabezadas por banco Supervielle. Ello se debe a que en esta nueva etapa se anunció que el Banco Central dejará de emitir dinero para financiar sus pasivos remunerados y que se realizará el traspaso de pasivos al Tesoro con una nueva Letra de regulación monetaria. Dado que los bancos colocan el dinero que toman de sus clientes a plazo fijo en pasivos remunerados del BCRA, la nueva estrategia del palacio de Hacienda incrementa la exposición de las entidades financieras a los títulos de deuda soberana, con menor calidad crediticia que las Letras del BCRA -motivo por el cual las primeras pagan más tasa que las segundas-.

¿Qué dicen los analistas?

“Por un lado tenés dos elementos centrales, los fundamentos económicos y las expectativas. En los fundamentos económicos, Argentina, en los últimos cuatro o cinco días, viene muy bien, por un lado, la sanción de una esperada ley de bases, a lo que no estaba seguro de salir y sale, y es muy pro mercado, muy pro empresas. Y por otro lado, tenés que, si bien la tasa de interés estaba baja, el presidente del Banco Central y el ministro de Economía, ambos salieron a decir que van en la búsqueda de una tasa de interés real positiva”, consideró Christian Gardel, fundador de Gardel Trading.

Gardel también subrayó la reacción alcista de los dólares alternativos, a pesar de que Luis Caputo desestimó cualquier posibilidad de devaluación del tipo de cambio oficial: “Para mencionar cuál es el driver de la dinámica de las expectativas de estos últimos días, miércoles, jueves y viernes, Argentina, el Banco Central vendió 200 millones de dólares. Eso es algo que generalmente no es habitual en esta época del año. Naturalmente, hay una acumulación o atesoramiento o almacenaje de mercadería exportable por parte del sector agrícola, y eso genera ciertas dudas. Las dudas generan incertidumbre, y la incertidumbre hace que el precio del dólar no baje o suba”.

Entre los puntos anunciados, el Banco Central dejará de emitir dinero para financiar los intereses que paga por sus pasivos remunerados, el segundo mayor “grifo” de emisión tras el destinado a la financiación del déficit del Tesoro, considerado por el Gobierno como la principal causa e la elevada inflación, que alcanzó en mayo el 276,4% interanual y el 4,2% mensual.

Para ello, los pasivos remunerados del Banco Central serán reemplazados por deuda del Tesoro: los bancos colocarán sus excesos de liquidez, ya no en Pases pasivos -un tipo de instrumento emitido por el BCRA-, sino en Letras de Regularización Monetaria, emitidas por el Tesoro.

“En contrapartida el Tesoro aumentará su deuda de mercado a tasa flotante y pagará más intereses, lo que exigirá mayor superávit primario para mantener el superávit financiero”, observó la firma Delphos Investment en un informe.

El ex presidente del Banco Central Martín Redrado explicó que es un canje voluntario de Pases pasivos del BCRA en poder de los bancos por $15 billones -equivalentes, al tipo de cambio oficial a unos USD 16.400 millones-. La cuestión, explicó Redrado, es que lo que se ofrecerá a los bancos es una deuda “de menor calidad” -el Tesoro, a diferencia del BCRA, tiene un historial de default-, por lo que para que los bancos lo acepten voluntariamente recomendó “generar incentivos” para que las entidades puedan transformar esa deuda en nuevo crédito.

Cómo hará el Gobierno para prolongar el fuerte ajuste fiscal en un contexto aún de contracción económica y crecientes tasas de pobreza es una de las mayores incógnitas, más allá del impulso político que cree haber conseguido con la reciente aprobación en el Congreso del paquete de reformas económicas propuesto por Milei.

Tras este proceso la única fuente de emisión monetaria sería para la compra de dólares por parte del Banco Central con el objetivo de recomponer sus alicaídas reservas monetarias. Y queda aún pendiente una solución al millonario volumen de “puts”, una especie de seguro de liquidez de títulos de deuda otorgado por el BCRA, que requerirá un acuerdo con los bancos.

Sin definiciones sobre el “cepo”

El anuncio de la “fase 2″ se dio en medio de crecientes dudas entre los inversores, quienes comienzan a ver como necesarios cambios en la política cambiaria para ir convergiendo hacia una unificación de los muchos tipos de cambio que coexisten y la apertura del denominado “cepo” cambiario.

Mariano Marcó del Pont, socio de Silver Cloud Advisors, explicó que el “mercado esperaba que hablen de la salida del cepo y terminaron hablando de un cambio de riesgo BCRA a Tesoro donde tampoco se explico bien la implementación. No gusto nada. El Gobierno esta enceguecido con matar la inflación y emisión cero sin importar las demás variables”.

Sin embargo, el Gobierno comunicó el viernes que el tan esperado levantamiento de las restricciones cambiarias, una de las principales promesas de la campaña que llevó a Milei a su triunfo electoral en 2023, quedará para una tercera fase del programa, sin plazo definido y sujeta al cumplimiento de ciertos “parámetros”.

Para la Consultora LCG, “el Gobierno sigue enviando señales confusas” sobre el futuro de la gestión cambiaria y monetaria, camino que no está claro “a partir de mensajes borrosos de funcionarios y del propio presidente, quienes secuencialmente mencionaron diversas alternativas como dolarización, competencia de monedas -sin definiciones sobre qué sería-, dolarización endógena, salida del cepo, etcétera”.

Tampoco las condiciones para levantar el cepo esbozadas el viernes por el equipo económico son muy precisas: “orden macroeconómico”, “recuperación económica” y “profundización del proceso de desinflación”, pero sin indicar cuáles son los “parámetros” cuantitativos.

De momento, el cepo se mantiene y también el ritmo de devaluación del 2% mensual establecido por el Gobierno, desafiando las presiones de una mayor devaluación implícitas en los tipos de cambio alternativos.

Esto podría derivar en una ampliación de la brecha entre el tipo de cambio oficial y los paralelos, acrecentando la magnitud de la potencial devaluación que implicará en la anunciada “fase 3″ la salida del cepo y el consiguiente salto inflacionario.

“El dilema es ajuste hoy versus ajuste mayor en el futuro. El combo es poco atractivo en términos políticos, especialmente de cara a las elecciones legislativas de 2025″, indicó la firma Consultatio Financial Services en un informe.